二、代理成本的治理机制

　　很多机制都能协调经理人员与股东的利益取向，限定经理人员自利行为产生的代理成本。

　　1、持股权。让经理人员拥有一定比例的持股权，是协调经理人员与股东利益的最直接方法。拥有大量公司股权的经理人员相答允受着经理层决议所带来的后果，持股比例大的经理人员工作得可能越发努力，相对持有较少股份的经理人员来说，他们可能作出更符合股东利益的投资决议。大量的实证研究证明，在持股权与公司绩效之间存在着正相干关系，只管联系可能黑白线性的。Stulz（1988）的研究表明，经理人员拥有适度的持股权可以缓和经理人员与股东之间的利益冲突。Smith指出，绩效改进是由于持股权增进了经理人员创造财富的动机，进而提高了营运效率。Agrawal和Mandelker（1987）指出，经理人员持股权会影响公司的资源结构，相对于债务水平减少的公司而言，债务水平增长公司的经理人员趋向于拥有更多的股票，这表明更大比例的持股权缓和了不同风险偏好问题。Schooley和Barney（1994）指出，经理人员持股权会影响公司的股利政策，他们发现较大比例的持股权增加了经理人员分配超额现金的动机，而不是将其用于投资，在CEO持股比例超过公司股份总数14.9%的公司具有更高的股利支付比率。

　　2、报酬合约。报酬合约是协调经理人员与股东利益的关键机制，一项有效的报酬合约将以尽可能低的成本为经理人员提供做出股东偏好决议的鼓励。在经理人员作出大量不容易被董事会或投资者所监控决议的公司中，有效的报酬合约具有越发重要的意义。比如，新产品的发展、新市场的进入等。相对于处于成熟期的公司而言，处于迅速增长阶段公司的经理人员有更多的机会作出自身利益最大化的决议。缺乏及时与可靠的信息，使得评估处于增长中公司经理层决议的质量黑白常困难的。设计经理人员报酬合约的问题在于，怎样使报酬具有充分的数额与公道的结构以吸引和留住有本领的经理人员。报酬合约一般包罗薪金、奖金与股票期权。

　　A.薪金。定期的绩效评价作为经理人员提拔、降级与开除的标准。实证证据表明，美国公司并没有有效地使用薪酬机制。Medoff和Abraham（1980）在一项对美国两大制造业公司7629个绩效等级的研究中，发现具有最低绩效的雇员收到的薪水仅仅比具有最好绩效的但具有雷同级别的雇员少7.8%.Warner，Watts和Wruck（1988）发现仅仅当公司处于最低的绩效水平时，高级经理人员被开除的可能性才明显增长。Baker et al.指出在薪水与绩效之间的弱相干是常常的，他们以为原因在于固定薪金支付系统：a.将重点放在支付数额上；b.缺乏对做好工作的内涵鼓励；c.使雇员仅关心手边的工作；d.会挫伤雇员的士气。一些用于减少代理成本以绩效指标为基础的支付系统存在着一些实际问题。首先，选择合适的绩效计量指标是困难的，不恰当的计量方法会使经理人员过于狭隘地集中于某一活动，或寻求起反作用的行为。第二，当经理人员的任期快要结束时，绩效评价的事后处理过程成为更无效的。对于任期内工作较短的经理人员来说，未来雇佣收入的现值是大的，重新谈判是一项减缓努力与任期问题的有效机制。但是对于任期内工作时间较长的经理人员来说，重新谈判的控制作用是较小的，工作时间长的经理人员趋向于是更重要的决议订定者，对于努力与任期问题而言，未来薪水的变化控制力较弱。最后，由于一个固定报酬流的现值依赖于公司的偿债本领，在报酬筹划中包罗大量的固定薪水会增大不同风险偏好问题。

　　B.奖金。奖金也是以绩效指标为基础的报酬，它可以减少代理成本。在这些筹划之下，假如达到了提前规定的绩效指标，经理人员可以收到现金、股票或二者兼而有之。将报酬与绩效指标相衔接会使经理人员工作越发努力，在订定投资决议时会以长期视角看问题，减少过分投资，公道利用财务杠杆。但奖金也有它自身的问题。首先，由于它基于会计数字，经理人员可以进行盈余管理来获取较高的奖金。其次，绩效指标的选择可能使经理人员仅仅存眷会提高该指标的活动上，比如以销售额为考核指标会使经理人员以牺牲利润为代价促进销售。

　　C.股票期权和有限定的认股权。期股和有限定的认股权能够解决任期与努力问题，由于股价与期权的市值与未来现金流的现值正相干，同时它也能减缓不同风险偏好问题，由于期权价会随资产收益率的增长而上升。Mehran（1995）的研究表明，以市场为基础的报酬使美国公司的持股者受益，他证明白在制造业公司的绩效与以股权为基础的报酬之间存在正相干。然而，这种报酬制度也不是万能的。比如，当股利上升时，期权的价值下降，这增加了经理人员限定股利的动机。别的，以股权为基础的报酬使经理人员的报酬具有波动性。假如经理人员报酬的不确定性增长到充足高的程度时，他们就可能要求更高水平的报酬。这表明在控制代理成本方面，以期股和有限定的认股权可以作为持股权的替换机制。[1][2]

　　3、董事会。一般来讲，董事会的主要职责包罗批准或同意主要的管理决议，并监控这些决议的执行、聘任和开除经理人员以及为他们订定报酬水平。只管董事会作为股东利益的代表机构，但是董事会并不总是利用它的职权为股东利益服务，当董事与股东的利益发生冲突时，董事会可能会以牺牲股东利益为代价来订定决议。一些研究者指出，当董事会中外部董事的比例增加时，股东与董事会的利益协调更容易进行。Weisbach（1988）指出，相对于外部董事来说，内部董事很少会对CEO提出异议，由于CEO对他们的职务有重大的影响。进一步而言，内部董事（包罗CEO）有动机维护超过市场水平的报酬或超额在职消费。

　　在一些情况下，外部董事可能不比内部董事更有效。Mace（1986），Lorsch和Maclver（1989）指出，美国公司的CEO常常决定着董事的提名过程，这样CEO就可以提名支持自己决议的外部董事。公司之间相互兼任的董事关系也会减少外部董事的独立性。假如CEO兼任公司董事，外部董事可能害怕报复而决定不去弹劾CEO.外部董事与内部董事谁能更好地代表股东利益是一个实证性的问题。Bhagat和Black（1997）发现，来自美国证券市场的数据并不支持独立外部董事影响未来公司绩效的见解。然而其他的一些实证证据表明，外部董事能更好地维护股东利益。比如，Rosenstein和Wyatt（1990），Hermalin和Weisbach（1988）都指出，在美国公司中外部董事是基于股东利益而被提名的。Rosenstein和Wyatt指出，当公司任命外部董事时股价表现出明显的上升反应，这表明市场预期股东将从外部董事的任命中获益。

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